Wat kunnen we in 2023 van de beurzen verwachten?

Na een turbulent jaar dat werd gekenmerkt door scherpe marktcorrecties en verschillende rally's in een berenmarkt, eindigden de beurzen wereldwijd diep in het rood in 2022.

Wat heeft 2023 in petto voor beleggers in aandelen? Er blijven talrijke stoorzenders en structurele uitdagingen aanwezig: de aanhoudend hoge inflatie, de onzekerheid over de toekomstige koers van het monetaire beleid van de centrale banken, de groeidynamiek in China, handelsconflicten, demografische veranderingen, de kosten (en kansen) van decarbonisatie en de aanslepende oorlog tussen Oekraïne en Rusland.

De afgelopen jaren was de lage rente ongetwijfeld de belangrijkste drijfveer voor de wereldwijde aandelenmarkten (zie grafiek 1). De reële rente op 10 jaar in de VS begaf zich op negatief terrein sinds de pandemie (eind 2021 bedroeg de rente ongeveer -1%). Daardoor is er lange tijd geen degelijk alternatief voor aandelen geweest (vandaar het acroniem TINA - There Is No Alternative).

Het voorbije jaar hebben de centrale banken de beleidsrente echter sterk opgetrokken om de recordinflatie te bestrijden, waardoor de nominale en reële rendementen zijn gestegen. Als gevolg daarvan zijn aandelen minder aantrekkelijk geworden en ging de val van de aandelenkoersen gepaard met een scherpe daling van de koers-winstverhoudingen, vooral in de meest rentegevoelige sectoren.

Wij verwachten dat de weg naar nieuwe pieken een grillig opwaarts traject zal volgen, met een aanhoudende volatiliteit in 2023 en de jaren nadien.

Centrale banken zullen beleidsrente verder verhogen en op restrictief niveau houden

Hoewel ze misschien haar hoogtepunt heeft bereikt, zal de hardnekkige inflatie de belangrijkste centrale banken ertoe aanzetten de beleidsrente verder te verhogen en op een restrictief niveau te houden. Dit om een herhaling van het inflatiescenario van de jaren zeventig te vermijden. Deze stijgende rente zal blijven wegen op de beurswaarderingen.

Ondertussen kunnen beleggers in verschillende obligatiesegmenten goede alternatieven voor aandelen vinden: TINA is vervangen door TAPAS (There Are Plenty of AlternativeS). Ook het beperkte groeipotentieel van de bedrijfswinsten tegen de achtergrond van een afnemende totale vraag zal een belangrijke hinderpaal vormen voor de aandelenmarkten in 2023. Daarom lijkt het in dit stadium onwaarschijnlijk dat de winsten een aanzienlijke steun zullen bieden, vooral in de eerste helft van 2023, die vatbaarder is voor een economische vertraging.

Niettemin verwachten wij voor de belangrijkste aandelenindices een licht positieve prestatie, vooral dankzij dividendrendementen en iets hogere koers-winstverhoudingen. Onze prognose is gebaseerd op het basisscenario van een milde recessie in de VS en Europa en een zachte landing voor de arbeidsmarkten aan beide zijden van de Atlantische Oceaan. Ook de groei in China zou moeten versnellen, ondersteund door de geleidelijke heropening van de economie. De bedrijfsinkomsten zouden van de inflatie moeten profiteren, maar de nettowinstmarges hebben wellicht hun top bereikt, omdat de mogelijkheid voor ondernemingen om hogere prijzen aan de consument door te rekenen, lijkt af te nemen. Bovendien zullen hun rente- en belastingkosten in de toekomst waarschijnlijk stijgen. Wij verwachten daarom dat de winst per aandeel (in USD) in 2023 stabiel zal blijven en dat de huidige consensusraming van ongeveer 4% te optimistisch is. Aangezien een ernstiger recessie bovendien niet volledig kan worden uitgesloten, zijn de risico's voor de bedrijfswinsten veeleer neerwaarts gericht.

Na het uitbreken van de oorlog in Oekraïne rekenden de markten al snel op een sterke krimp van het bbp in Europa, vanwege de sterk oplopende inflatie en zorgen over de energievoorziening. De vooruitzichten zijn sindsdien echter aanzienlijk verbeterd en analisten hebben de omvang van de voorspelde recessie naar beneden bijgesteld, nu de aardgasvoorraden aan het begin van de winter bijna vol zijn en de kans op gasrantsoenering en dus industriële black-outs kleiner is geworden. Bovendien hebben regeringen honderden miljarden euro's toegezegd om hun economieën te beschermen tegen de hoge energieprijzen.

Terwijl de Europese aandelenkoersen tijdens een groot deel van 2022 daalden, bleef de winstgroei zeer robuust. Gezien de fiscale steunmaatregelen en de aanhoudend hoge inflatie zouden de Europese bedrijven de winstniveaus van vorig jaar moeten kunnen bevestigen, ondanks de conjunctuurvertraging. De STOXX Europe 600 Index wordt momenteel verhandeld tegen een geschatte koers-winstverhouding over 12 maanden van 12,5x. Aangezien dit niveau 14% onder de mediaan over 10 jaar ligt en ongeveer 27% onder de overeenkomstige ratio van de S&P 500-index, zou de waarderingskloof iets kleiner moeten worden. Het beperkte koerspotentieel wordt aangevuld met een solide dividendrendement van 3,6%. Daarom geven wij binnen de ontwikkelde aandelenmarkten de voorkeur aan Europese aandelen.

Op sectorniveau denken wij dat de Europese banken zullen profiteren van de stijgende rente en de heropleving van deposito-inkomsten. De banksector is een van de sectoren die niet alleen een sterk winstmomentum heeft, maar waar ook de winstgroei per aandeel kan aanhouden. De koers-winstverhouding van 6,9x voor 2023 is zeer laag, met een korting van 33% op de mediaan van de afgelopen 20 jaar. Bovendien bedraagt het verwachte dividenrendement 6,8%.

We blijven voorzichtig voor de S&P 500

Voor de S&P 500 zijn wij daarentegen voorzichtiger vanwege de nog steeds hoge waardering. Hoewel de VS verschillende fiscale maatregelen hebben ingevoerd (Bipartisan Infrastructure Bill, CHIPS and Science Act, en Inflation Reduction Act), zal de fiscale ondersteuning in 2023 beperkt zijn in vergelijking met andere ontwikkelde markten, met uitgavenstijgingen verspreid over de komende 10 jaar. De fiscale bepalingen van de Inflation Reduction Act zouden de inkomsten in 2023 iets kunnen verlagen. De snelle stijging van de rente in 2022 zou de Amerikaanse economie in de eerste helft van 2023 ook in een milde recessie kunnen duwen en op de particuliere consumptie kunnen drukken. Bijgevolg verwachten wij dat de winst in de eerste twee kwartalen van 2023 zal afnemen en zich daarna zal herstellen, en dat de winstgroei over het hele jaar 2023 gelijk zal blijven.

Met een geschatte koers-winstverhouding over 12 maanden van 17,0x ligt de S&P 500 in de buurt van de mediaan over 10 jaar en biedt de index een dividendrendement van slechts 1,7%. Daardoor zou hij kwetsbaarder kunnen blijven voor rentevolatiliteit. Op sectorniveau zou de gezondheidszorg echter robuuste, voor risico gecorrigeerde rendementen kunnen blijven bieden. Met een geschatte koers-winstverhouding over 12 maanden van 17,4 is de sector slechts marginaal duurder dan de bredere markt, terwijl de winsten historisch gezien tot de meest stabiele tijdens recessies blijken te behoren. De gezondheidssector biedt ook een duidelijk groeipotentieel op lange termijn naarmate de wereldbevolking groeit en veroudert en er nieuwe behandelingen worden ontwikkeld.

Wij blijven optimistisch over Azië na een zeer somber 2022 door de negatieve impact van de Covid-19 beperkingen. Het externe klimaat zal echter niet geheel gemakkelijk zijn. De matiging van de mondiale economische activiteit in de eerste helft van 2023 zal de groeidynamiek van de Aziatische exportgerichte economieën en de winstvooruitzichten beperken. Azië blijft echter de locomotief van de wereldwijde groei. De regio kan in 2023 een nieuwe cyclus ingaan, wanneer de wereldwijde inflatie en renteverhogingen hun piek bereiken, de dollar verzwakt en het door de pandemie vertraagde herstel in de regio aan kracht wint. Bijgevolg zal de groei in Azië naar verwachting hoger zijn dan die in andere opkomende regio's en versnellen tot 4,4% in 2023. China en India, die bijna 40% en 20% van de MSCI EM Asia Index uitmaken, zouden de grote winnaars kunnen zijn, met een groei van het bbp van respectievelijk 5% en 6%. China zou moeten profiteren van de heropening van zijn economie, terwijl India in 2023 zal kunnen voortbouwen op de sterke groeidynamiek van 2022. Bovendien is de bezettingsgraad in India gestegen, wat tot verdere bedrijfsinvesteringen kan leiden en de groei van het land op lange termijn kan ondersteunen. Naast de robuuste economische groei zouden de stabilisatie van China's noodlijdende vastgoedmarkt en het einde van de reset van de regelgeving in de technologiesector kunnen bijdragen tot het herstel van Chinese aandelen.

De door technologie gedomineerde markten van Zuid-Korea en Taiwan kunnen in H1 2023 meer tegenwind ondervinden door de wereldwijde vertraging, maar volgens ons kan het wereldwijde herstel de trend in H2 ombuigen. Ten slotte zouden de ASEAN-landen (Singapore, Thailand, Indonesië, Maleisië en de Filippijnen) moeten profiteren van de economische expansie van hun grotere buren, de wereldwijde inspanningen om de toeleveringsketens te diversifiëren en een herstel van het toerisme. Gezien deze gunstige achtergrond zijn wij van mening dat de geschatte koers-winstverhouding over 12 maanden van bijna 13x voor de MSCI EM Asia Index, hoewel iets boven het langetermijngemiddelde, aantrekkelijk is en dat de verwachte winstgroei van 4% voor 2023 niet buitensporig is.