ECB kiest voor een bijsturing zonder grote veranderingen

Geschreven door

Gerit Heinz & Stefan Köhling

Chief Strategist - CFA®Investment Strategist Europe

• De ECB heeft tijdens haar septembervergadering besloten haar netto activa-aankopen in het kader van het PEPP in de loop van het vierde kwartaal te verminderen.
• Deze beslissing had slechts een beperkt effect op de  financiële markten. De obligatiemarkten profiteerden het meest.
• Een gematigd lager tempo van de netto activa-aankopen is geen enorme verandering. Wij verwachten dat de ECB voorlopig haar soepel beleid zal voortzetten.
  

Tijdens de septembervergadering heeft de ECB besloten de netto activa-aankopen onder het PEPP (het programma voor de activa-aankoop in het kader van de pandemie) te verminderen. Zij heeft niet aangegeven hoeveel activa zij precies zal opkopen. Algemeen werd verwacht dat de centrale bank haar netto activa-aankopen in het kader van het PEPP zou verminderen, waardoor het tempo zou dalen tussen vrij lage niveaus in het eerste kwartaal van 2021 en de verhoogde aankopen in het tweede en derde kwartaal. In de aansluitende persconferentie zei voorzitter Lagarde dat er geen discussie was geweest over het tijdstip waarop het PEPP zou worden beëindigd. De ECB bevestigde haar andere beleidsmaatregelen en liet deze ongewijzigd.

Licht gewijzigde bbp- en inflatieprognoses

Ze heeft ook haar nieuwe macro-economische projecties gepubliceerd. Zij heeft haar bbp- en inflatieprognoses licht gewijzigd. Het bbp zal nu naar verwachting groeien met 5,0% in 2021 (vorige prognose: 4,6%), met 4,6% in 2022 (vorige prognose: 4,7%) en met 2,1% in 2023 (vorige prognose: 2,1%). De inflatie wordt geraamd op 2,2% in 2021 (voorheen 1,9%), 1,7% in 2022 (1,5%) en op 1,5% in 2023 (1,4%).

Hoge inflatie tijdelijk verschijnsel

Voorzitter Lagarde benadrukte dat de hoge inflatie wordt gezien als een grotendeels tijdelijk verschijnsel, zoals ook blijkt uit de voorlopige prognoses. Zij voorziet echter een licht verbeterde (d.w.z. hogere) inflatieverwachting op middellange termijn, wat het lagere tempo van de activa-aankopen zou helpen rechtvaardigen. De financieringsvoorwaarden worden over het algemeen als gunstig beschouwd en zijn houdbaar bij een lager tempo van activa-aankopen.

Loonstijging beschouwd als matig risico voor de inflatie

De ECB beschouwt de risico's voor haar vooruitzichten als globaal genomen in evenwicht, maar ziet toch een risico voor hogere inflatie indien de knelpunten aan de aanbodzijde langer duren en doorwerken in hoger dan verwachte loonstijgingen. De ECB volgt ook nauwlettend de huidige tweede-ronde-effecten. Voorlopig wordt de loonstijging in de eurozone slechts als een matig risico voor de inflatie beschouwd, omdat er nog steeds veel mensen werkloos zijn en een aanzienlijk aantal werknemers profiteert van regelingen om hun baan te behouden.

Voorzitter Lagarde kondigde aan dat de ECB tijdens haar vergadering in december de toekomstige netto activa-aankopen en de beide programma's voor de activa-aankoop, APP en PEPP, zal bespreken.

De vergadering van de ECB had slechts een kleine impact op de financiële markten. De EuroStoxx 50 bleef vlak. De rente op Duitse 10-jaars staatsobligaties daalde licht (-3 basispunten) naar -0,35%, de rente op Italiaanse 10-jaars staatsobligaties daalde met 7 basispunten naar 0,67% en de rente op Spaanse 10-jaars staatsobligaties daalde met 5 basispunten naar 0,53%, wat impliceert dat beleggers in de periferie het signaal van aanhoudende steun van de centrale bank op prijs stelden. De dollar bleef onveranderd op EUR/USD 1,18.

Een matig lager tempo van de netto activa-aankopen in vergelijking met de vorige kwartalen is een beleidswijziging, maar geen ingrijpende. Het is vooral een erkenning dat de economie van de eurozone aan het herstellen is, hoewel de deltavariant het proces nog kan vertragen. Het programma voor de activa-aankoop (APP) werd ongemoeid gelaten. De inflatievooruitzichten zijn slechts gematigd gewijzigd en aangezien de ECB het herstel als geleidelijk beschouwt, wordt geen massale loondruk verwacht.

Blijvende steun is nog steeds nodig

De indruk is echter dat het opwaartse inflatierisico iets groter wordt geacht dan voorheen. Volgens de nieuwe macro-economische prognoses zal de inflatie dit jaar slechts matig boven het streefcijfer van de ECB uitkomen, maar liggen de inflatieverwachtingen voor 2022 en 2023 nog steeds ver onder de 2%, wat erop wijst dat er nog steeds behoefte is aan maatregelen. Tijdens de persconferentie maakte voorzitter Lagarde duidelijk dat het hier gaat om een "bijsturing" van het PEPP. Aangezien het PEPP expliciet bij naam aan de pandemie is gekoppeld, zal het programma moeilijk te rechtvaardigen zijn wanneer de noodtoestand niet langer van kracht is. Het PEPP zal dus ten minste tot maart 2022 duren, maar zal dan waarschijnlijk aflopen met een soepele overgang en een verhoging van het APP om stimulans te bieden voor het bereiken van de inflatiedoelstelling van de ECB. 

Monetaire beleid ECB gaat soepel blijven

Gezien de inflatievooruitzichten, de slechts matige aanpassing van het PEPP en de ongewijzigde vooruitzichten voor de APP, zal het monetaire beleid van de ECB waarschijnlijk soepel blijven. De vergadering van de ECB in december zal waarschijnlijk meer uitsluitsel geven over de toekomstige vooruitzichten voor het PEPP en het APP. Verwacht wordt dat de totale activa-aankopen in 2022 onder het niveau van 2021 zullen liggen.

Naar een hogere obligatierente op middellange termijn

De nieuwe macro-economische prognoses wijzen op een verbetering van de economische vooruitzichten dit jaar en passen dus goed bij een gematigde aanpassing van het PEPP. Aangezien de inflatie in 2022 en 2023 naar verwachting nog steeds onder de doelstelling van 2% zal uitkomen, moet het monetaire beleid ondersteunend blijven, maar met de activa-aankoop op een lager niveau. De lagere activiteit van de ECB bij de aankoop van obligaties en het ruime aanbod zouden op middellange termijn hogere rentevoeten moeten ondersteunen. Wij verwachten een Bund-rente van -0,60% voor de 2-jaars en 0,00% voor de 10-jaars op eind september 2022.