US technologie: tegenwind op korte termijn, opportuniteiten op lange termijn

De afgelopen 12 maanden waren zeer uitdagend voor beleggers in technologieaandelen. Ondanks hun recente spectaculaire opleving na de publicatie van lager dan verwachte Amerikaanse inflatiecijfers in oktober, zijn de technologiesubsector van de S&P 500 en de Nasdaq 100-index met respectievelijk 25% en 28,7% gedaald sinds hun recordniveau eind vorig jaar. De FANG+ index van technologiereuzen is zelfs meer dan 42% gedaald vanaf de piek in november 2021.

Deze correctie vond plaats tegen een achtergrond van stijgende (reële) obligatierentes, waardoor de kapitaalkosten stegen en de waarderingen daalden. Een hogere rente weegt immers sterk op de waardering van groeiaandelen, zoals technologieaandelen. Sinds het begin van de Covid-19 pandemie is de evolutie van de geschatte koers-winstverhouding op 12 maanden van de technologiesector nauw gecorreleerd met het omgekeerde reële rendement van 10-jaars Amerikaanse Treasuries. Na een piek van 28,5 in januari is de koers-winstverhouding van de S&P 500-technologiesector teruggevallen tot ongeveer 21.

De sterke stijging van de obligatierente verklaart echter slechts gedeeltelijk deze lagere waardering van technologieaandelen. Een tweede belangrijke factor is de matiging van hun relatieve inkomsten sinds vorig jaar. De inkomsten van de IT-sector hielden veel beter stand dan de rest van de S&P 500 tijdens de pandemie, want die leidde tot een aanzienlijke toename in de uitgaven voor laptops, home entertainment, telecomsoftware en internetaankopen. Na een snellere groei dan de markt tot het derde kwartaal van 2021, zijn de winsten echter beginnen dalen. De daling van de waardering van de technologiesector weerspiegelt dus ook de matiging van de relatieve kracht van zijn winst. De sector heeft de S&P 500 meer dan een decennium met een ruime marge overtroffen, maar er wordt verwacht dat de inkomsten in 2022 in lijn met de gehele markt zullen stijgen. De consensus is dat de winstgroei van de IT-sector pas in 2024 opnieuw boven het marktgemiddelde zal liggen (12,5% vs. 8,8%).

In tegenstelling tot wat vaak wordt gedacht, is de IT-sector niet immuun voor een economische vertraging en een recessie zou de winsten onder druk kunnen zetten. Tijdens de laatste drie door het National Bureau of Economic Research (NBER) vastgestelde recessies - de technologiezeepbel, de wereldwijde financiële crisis en de Covid-19-pandemie - daalden de winstramingen voor de technologiesector van piek tot bodem met -59%, -28% en -7%. Ter vergelijking: de winst van de S&P 500 daalde met -15%, -40% en -21%.

Gelukkig zijn er voldoende redenen om aan te nemen dat de daling van de inkomsten in de IT-sector in de huidige cyclus minder ernstig zal zijn. Veel software- en cloudbedrijven zijn overgestapt op abonnementsmodellen ten koste van productcycli, wat de cycliciteit van hun inkomsten structureel heeft verminderd. Bovendien hebben krappe arbeidsmarkten en stijgende loonkosten in het verleden als katalysator gediend voor bedrijven om te investeren productiviteitsverhogende software en hardware. Ook dit zou de winsten in de IT-sector kunnen ondersteunen.

Tenslotte zou ook een gedeeltelijke ommekeer in de kracht van de dollar dit jaar een welkome ontwikkeling zijn. De technologiesector heeft de hoogste internationale blootstelling van alle sectoren in de S&P 500, met inkomsten buiten de VS die goed zijn voor bijna 60% van de totale facturen.

Technologieaandelen zijn zeker niet zonder risico's. Zo zijn belangrijke ondersteunende factoren van de afgelopen decennia vervaagd of omgeslagen. Deze omvatten het einde van het nulrentebeleid van de grote centrale banken en de potentiële piek in de globalisering. Door de aanhoudende ontkoppeling met China, zouden Amerikaanse bedrijven ook betrouwbare goedkope producenten en een groot klantenbestand kunnen verliezen, terwijl de verplaatsing van sommige activiteiten gepaard zou gaan met hogere productiekosten. Bovendien heeft het effectieve belastingtarief voor technologiebedrijven wellicht een dieptepunt bereikt nadat Washington onlangs een minimumbelastingtarief van 15% aankondigde. Ten slotte zouden verdere inspanningen om de regelgeving voor de IT-sector aan te scherpen extra risico's inhouden.

Ondanks de tegenwind op korte termijn, blijft technologie een van onze favoriete sectoren als langetermijnbelegging. Vanuit een fundamenteel perspectief heeft technologie zeer sterke structurele drijfveren en blijft ze de belangrijkste motor van de groei in veel industrieën, ook de traditionele. Onderzoeksbureau Gartner voorspelt dat de wereldwijde technologie-uitgaven in 2023 met 6,1% zullen stijgen tot 4.800 miljard dollar. De groei zal naar verwachting het sterkst zijn bij datacentersystemen, software en IT-diensten, terwijl de uitgaven voor apparaten naar verwachting zullen dalen naarmate het positieve effect van de pandemie wegebt.

Met de verwachte voortzetting van de wereldwijde trend naar een digitalisering van de samenleving is er weinig reden om aan te nemen dat de technologie-uitgaven in de toekomst aanzienlijk zullen afnemen. De winsten van de IT-sector zouden dan op lange termijn weer sneller groeien dan het marktgemiddelde. Bovendien is de IT-sector over het geheel genomen ook zeer winstgevend, mede dankzij het grote prijszettingsvermogen en het vermogen om stijgende productiekosten door te berekenen. De winstmarges zijn twee keer zo hoog als die van de S&P 500-index (24% tegen 12%) en doen het beter dan alle andere sectoren.

Bovendien zijn grote technologiebedrijven financieel zeer sterk, met veel cash op hun balans. Wij denken dat ze het merendeel van hun financiële middelen zullen blijven investeren in hun toekomstige groei: 15% van de inkomsten wordt besteed aan investeringen in onderzoek en ontwikkeling. Ten slotte blijven technologiebedrijven op grote schaal eigen aandelen inkopen. Momenteel komt ongeveer een derde van de in totaal 1.000 miljard dollar aan aangekondigde aandeleninkoop voor de S&P 500 index uit de IT-sector.