De pieken van de markt maskeren grote sectorverschillen

Geschreven door

David Ghezal
Investment Strategist

Samengevat

De Amerikaanse aandelenmarkt blijft grotendeels afhankelijk van megakapitalisaties in de technologiesector.
De relatief zwakke prestaties van Europa kunnen verklaard worden door het gewicht van de waarde- en cyclische aandelen, de economische zorgen en de recente sterkte van de euro.
De aandelenwaarderingen bevinden zich op een niveau dat vergelijkbaar is met cyclische pieken, dus de sector- en stijlkeuze zal van doorslaggevend belang zijn.

De pieken van de markt maskeren grote sectorverschillen

De meest recente volatiliteitsschokken volgen op de buitengewone beursrally in augustus, tegen een achtergrond van een ongeziene fiscale stimulans en een uiterst flexibel monetair beleid van de centrale banken. Augustus werd zo de beste maand voor wereldwijde aandelen sinds 1986, met een stijging van de MSCI World Index met 6,5% en een stijging van de S&P 500-index met 7%.

Hierdoor bereikte de S&P 500 - ondanks de COVID-19 pandemie en een diepe economische recessie - een nieuw record met een stijging van 3,4% sinds jaarbegin, net voor het begin van de recente correctie van de technologieaandelen. We waren dus getuige van de snelste opleving van de aandelenmarkt in de geschiedenis tot een nieuwe piek, na een daling van 30% of meer. Tegelijk was de daling van 34% in de S&P 500-index tussen 19 februari en 23 maart ook de snelste daling die ooit geregistreerd werd.

Een diepere analyse leert ons dat de motoren voor koerswinsten van de S&P 500-index erg geconcentreerd zijn. In feite zijn deze winsten toe te schrijven aan de sterke prestatie van de tien megakapitalisatie-groeiaandelen uit de technologiesector.

We zien weinig factoren die ervoor kunnen zorgen dat een aanhoudende verschuiving van kwaliteitsgroeiaandelen (zoals digitaal toonaangevende bedrijven) naar cyclische aandelen meer dan tijdelijk is. Een dergelijke duurzame rotatie vergt namelijk een indamming van de pandemie, een blijvend economisch herstel en een stijging van de obligatierendementen.

In tegenstelling tot het internetzeepbeltijdperk kan de aanzienlijke premie in termen van koers-winstverhoudingen van technologieaandelen deze keer gerechtvaardigd worden door gezonde fundamenten, zoals een veerkrachtige winst, robuuste balansen en van alle sectoren de beste groeiprognoses voor de winst per aandeel op lange termijn. Het is duidelijk dat de pandemie vooral de inkomsten van de leiders in de digitalisering ondersteunde - een trend die zich zal voortzetten - wat een duidelijke groeipremie rechtvaardigt. Het succes van de technologiesector kan echter niet verhullen dat er elders slecht wordt gepresteerd.

Europa loopt om begrijpelijke redenen achter op de VS

Terwijl de rally op Wall Street nu als een nieuwe ’stierenmarkt’ gezien wordt, die bovendien door het momentum van de groeiaandelen aangedreven wordt, vertonen de Europese beurzen nog steeds een daling van meer dan 10% sinds het begin van dit jaar. Gezien het aanzienlijke gewicht van waarde- en cyclische aandelen in de Europese aandelenindex, is deze relatief zwakke prestatie niet verwonderlijk.

Als we kijken naar de winstverwachtingen voor 2020 en 2021, zien we dat de meer op groei gerichte S&P 500-index sinds het begin van het jaar veel kleinere neerwaartse herzieningen (-25%) onderging dan de STOXX Europe 600-index (-41%). Terwijl analisten hun winstverwachtingen voor de Amerikaanse aandelenmarkt verhoogden, zijn die voor de Europese aandelenmarkt nog steeds licht aan het dalen.

De tragere heropleving van de economische groei in Europa zou ook kunnen wegen op de bedrijfswinstgroei ten opzichte van andere ontwikkelde markten. Bovendien neemt de normalisering van de PMI-indexen er af. Die werden niet geholpen door de recente opleving van het virus. Anderzijds is deze situatie een rem op een verdere stijging van de euro ten opzichte van de Amerikaanse dollar, wat de op de export gerichte Europese aandelenmarkt wat zuurstof kan geven. Ook de industrie- en de materiaalsector zouden zeer sterk kunnen profiteren van een duurzaam mondiaal economisch herstel.

Selectief zijn: de sleutel tot een fatsoenlijk rendement

We blijven optimistisch over een blijvende economische groei in 2021, maar de aandelenmarkten lijken een verder herstel al grotendeels te hebben verdisconteerd. Hoge waarderingen maken de markten hierdoor kwetsbaar voor eventuele teleurstellingen. Sommige technische en sentimentele indicatoren laten ook een hogere mate van zelfvoldaanheid zien. De volatiliteit zou op korte termijn kunnen toenemen en een nieuwe correctie kan dus niet uitgesloten worden.

Potentiële katalysatoren zijn onder meer de escalatie van het technologisch geschil tussen de Verenigde Staten en China, de heropleving van de COVID-19-pandemie, het uitblijven van een akkoord over een nieuw plan om de economie over de Atlantische Oceaan te helpen en natuurlijk ook de Amerikaanse verkiezingen.

In deze context blijven enkele ondersteunende factoren voor de langere termijn bestaan. Hoewel de geschatte koers-winstverhouding van de S&P 500-index op 12 maanden historisch hoog is, blijft de waardering ervan aantrekkelijk ten opzichte van die van obligaties. Het verschil tussen het rendement van de winsten van de S&P 500 (earnings yield) en het rendement van tienjarige Amerikaanse schatkistobligaties (bond yield) is sinds het begin van het jaar niet verslechterd en blijft ook ver boven het niveau dat in de periode 2016 - 2018 waargenomen werd. Hoe groter dit verschil in rendement, hoe aantrekkelijker aandelen zijn in relatieve termen.

Bovendien zou de grotere tolerantie van de Fed voor inflatie, aangekondigd op het Jackson Hole Virtual Symposium, een langer tijdperk van lage rente kunnen inluiden. Dit zal de aandelenmarkten ondersteunen en het gebrek aan beleggingsalternatieven in de toekomst verder accentueren. Tot slot zien we dat veel institutionele beleggers nog steeds voorzichtig beleggen in aandelen, wat op de middellange termijn een potentiële ondersteuning vormt voor de aandelenmarkten, zeker in het geval van een mogelijke neergang.

Aangezien we verwachten dat de belangrijkste beursindexen de komende 12 maanden in een smalle bandbreedte zullen bewegen, zal een goede sector- en stijlselectie cruciaal blijven, zowel om het potentiële rendement te verhogen, als om de neerwaartse risico's aanzienlijk te verminderen. De redenen voor onze voorkeur ten aanzien van kwaliteit en groei blijven dezelfde.

In de huidige omgeving zijn we van mening dat elke nieuwe rotatie in waarde-aandelen tactische mogelijkheden biedt. Hoewel de technologiesector even op adem komt, blijven we hem relatief gezien appreciëren. De aantrekkelijke structurele groeivooruitzichten van deze sector, die nog steeds door de gezondheidscrisis ondersteund wordt, in combinatie met de overtuigende bedrijfsmodellen, zullen in deze buitengewone tijden steun blijven bieden. Toch blijft het van het grootste belang om te allen tijde voor een evenwichtige en voldoende gediversifieerde beleggingsportefeuille te zorgen. Dit betekent ook het aanhouden van een redelijke blootstelling aan de technologiesector.