Geschreven door

Wim D'Haese

Head Investment Strategist

Samengevat:

• Het succes van de vaccinatiecampagne heeft talrijke gevolgen voor het economische herstel en beleggingen, evenals voor het niveau van de USD.
  
• De fiscale stimulans zal voordelig zijn in het bijzonder voor bepaalde soorten consumentengoederen en zullen ook de financiële wereld helpen, via een normalisatie van de rentevoeten.
  
• Infrastructuuruitgaven zullen een belangrijke ESG (milieu, maatschappij en deugdelijk bestuur) component hebben. 
• De hogere uitgaven zullen gedeeltelijk worden betaald door belastingen, bijvoorbeeld voor de rijken en multinationals. 
  

In de eerste 100 dagen van een nieuwe regering kunnen de nieuwe leiders hun prioriteiten in de kijker zetten.

Voor Biden zal het herstel van banen of de economische groei niet volstaan. De nieuwe regering wilde ook het vertrouwen in de Amerikaanse diplomatie herstellen door bondgenootschappen weer aan te halen, om zo ervoor te zorgen dat de VS op wereldschaal weer een leidende rol opneemt.

We focussen op de belangrijkste initiatieven die de nieuwe president heeft gekozen voor de eerste 100 dagen. Tegelijk bieden we een leidraad voor wat beleggers als resultaat mogen verwachten.

Die delen we als volgt onder in vier domeinen:

Zo snel mogelijk de nodige inspanningen leveren voor COVID-vaccinaties was altijd van cruciaal belang voor een volledig duurzame heropening van de Amerikaanse economie. Om te beginnen had Biden als doel gesteld om in de eerste 100 dagen van deze regering 100 miljoen dosissen toe te dienen, maar hij slaagde er zelfs in om in april een aangepaste doelstelling van 200 miljoen vaccinaties te bereiken.

Als de VS dat vaccinatietempo van ongeveer 1% van de bevolking per dag kan aanhouden, dan duurt het nog slechts drie maanden om de 75%-drempel te bereiken, een mogelijke mijlpaal voor groepsimmuniteit. Het vaccinatietempo blijft van cruciaal belang, rekening houdend met de dreigende coronavarianten, maar tot nu toe behoren de vaccinatie-inspanningen van de VS tot de snelste en efficiëntste ter wereld.

Gevolgen voor de portefeuille

Dollar “bears” (= zij die een negatieve visie hebben op de dollar) hebben lange tijd gewezen op de hoge ‘dubbele tekorten’ (op de begroting en betalingsbalans) als een reden om de dollar te verkopen. Die twee tekorten zijn nog groter geworden door de pandemie.

Maar de verschillen in de vaccinatiegraad heeft ook een aanzienlijke impact gehad op de valutamarkten. In het eerste kwartaal van het jaar lijkt de vliegende start van het vaccinatieproces een van de factoren te zijn geweest die de USD een duwtje in de rug heeft gegeven, ondanks het pessimisme van de beleggers in het begin van het jaar.

Uiteindelijk geloven we nog steeds dat de grotere verschillen in de Amerikaanse groei en rentevoeten de USD op middellange tot langere termijn zullen ondersteunen, waardoor we opnieuw in de handelsrange van 1,20-1,15 komen.

De regering Biden heeft het plan opgevat om de begrotingskranen nog verder open te draaien met haar eerste historische pakket, bekend als het American Rescue Plan (ARP) (Amerikaans reddingsplan). Het doel van het ARP is om 1.400 USD aan directe stimuleringscheques rechtstreeks naar de consument te sturen, waardoor het totale aantal directe stimuleringscheques sinds december vorig jaar wordt afgerond op 2.000 USD. Het fiscale antwoord van de VS op COVID is nu al de grootste fiscale stimuleringsmaatregel ooit buiten oorlogstijd.

Sterkste bbp-groei sinds 1984 en sterkste groei van de consumptie sinds begin jaren ‘50 verwacht

Een belangrijk verschil met de stimuleringspakketten uit het verleden is dat het Amerikaanse reddingsplan van 1.900 miljard USD (samen met de twee eerdere wetsvoorstellen onder de regering Trump) veel meer front-end loaded is. Directe stimuleringsbetalingen in combinatie met hoge werkloosheidsuitkeringen hebben de Amerikaanse economie klaargestoomd voor een snelle heropening. 

In tegenstelling tot een typische recessie is het persoonlijke inkomen tijdens de pandemie gestegen (dankzij de overheidssteun) en heeft de persoonlijke spaarquote 33,7% bereikt, het hoogste niveau ooit, aangezien de gezinnen de directe stimuleringscheques hebben opgeborgen, en een overschot aan spaargeld van 1.700 miljard USD hebben opgebouwd. Als gevolg daarvan zal de groei van 2021 vooral worden gedreven door een sterke persoonlijke consumptie naarmate de heropening zich verder doorzet. We voorspellen een bbp-groei van 5% voor 2021, de sterkste sinds 1984, met een verwachte groei van de consumptie met 6,8% (consensus), de sterkste sinds het begin van de jaren vijftig.

Gevolgen voor de portefeuille

Sommige sectoren in het bijzonder zullen voordeel halen uit de sterke economische heropening via gezonde consumptieniveaus en reflatie. De sector van de consumentengoederen zal waarschijnlijk een inhaalbeweging maken in enkele van de sectoren die meer door de pandemie zijn getroffen, zoals kleding en hotels.

De financiële sector zou voordeel moeten blijven halen uit de normalisatie van de rentevoeten, terwijl de sector nog steeds noteert met een redelijke korting inzake waardering. De financiële sector is momenteel de minst dure, als we de prijs vergelijken met de verwachte winstgroei in de komende twaalf maanden. Op de obligatiemarkt toont de geschiedenis aan dat de rentecurve de neiging heeft om tot 250 bps steiler te worden (10 jaar rente minus 2 jaar rente) vooraleer de Fed een nieuwe renteverhogingscyclus lanceert.

Beleggers zouden op zoek kunnen gaan naar een manier om hun totale duration te verkorten. High yield obligaties worden ondersteund door de verbetering van het klimaat van wanbetaling dat in deze fase van de economische cyclus doorgaans wordt vastgesteld.

“Build back better” was lange tijd een campagneslogan voor de regering Biden die oorspronkelijk bedoeld was als een op zichzelf staand project buiten de post-COVID-wereld. De behoefte aan strategische investeringen in de infrastructuur van het land heeft altijd al de steun van beide partijen gekregen.

Begin april heeft het Witte Huis zijn eerste verlanglijst voor het zogenaamde American Jobs Plan (AJP) (Amerikaans banenplan) vrijgegeven.

De totale uitgave van 2.250 miljard USD kan in twee bestanddelen worden opgesplitst : 

• De meer traditionele infrastructuurprojecten zoals wegen, bruggen, elektriciteitsnetten en hogesnelheidsinternet (ongeveer 60% van het voorgestelde totaal). 
• Uitgaven die meer gericht zijn op ‘zachte infrastructuur’, zoals financiering voor sociale programma’s voor breder onderwijs, gezondheidszorg en kinderopvang (ongeveer 40%). Dergelijke concepten inzake ‘zachte infrastructuur’ werden niet alleen ontworpen om de levenskwaliteit te verbeteren maar ook om het groeitraject van de economie op langere termijn te stimuleren, aangezien ze ook moeten bijdragen tot productiviteitsgroei - het derde bestanddeel van economische groei, samen met arbeid en kapitaal.

Meer dan 4.000 miljard USD om op grootschalige manier de infrastructuur te stimuleren

Het is mogelijk dat er nog meer infrastructuuruitgaven zullen volgen. Biden introduceerde het American Family Plan (AFP) (Amerikaans gezinsplan), dat bestaat uit 1.800 miljard USD aan extra uitgaven, waarmee het totaalbedrag van de voorgestelde grootschalige infrastructuurstimulans op meer dan 4.000 miljard USD komt. Het AFP richt zich vooral op het aanbieden van voordelen inzake menselijk kapitaal, zoals belastingkredieten om armoede en uitgaven voor kinderopvang te verlagen, gratis kleuterschool en community college, en een nationaal programma voor betaald verlof. Wij zijn van mening dat de versterking van de Affordable Care Act via het AFP de zorgsector een duw in de rug zal geven.

Gevolgen voor de portefeuille

De ESG (milieu, maatschappij en deugdelijk bestuur) component van infrastructuurinvesteringen zal heel belangrijk zijn. Een van de belangrijkste doelstellingen van het infrastructuurvoorstel van Biden is de klimaatcrisis aan te pakken met de nadruk op groene hernieuwbare energie. De financiering van initiatieven voor schone energie, zoals elektrische voertuigen en de miljoenen extra laadpunten die nodig zijn om de verandering te ondersteunen, samen met de modernisering van gebouwen en de bewustmaking van gezinnen om de uitstoot te verminderen, zijn allemaal belangrijke ESG-thema's die beleggers in overweging moeten nemen als onderdeel van hun strategische assetallocatie. Bovendien zal duurzame of hernieuwbare energie ook een cruciale rol spelen in de toekomstige energieplannen van het land. Beleggers moeten blijven streven naar ESG-allocaties om het risico-gewogen rendement te verbeteren, vooral in het spoor van het American Jobs Plan.

Hybride benadering

Vanuit het perspectief van de sector kan een hybride benadering de moeite waard zijn om een deel van het stijgingspotentieel van cyclische waarden te benutten, samen met de sterkere kwaliteitsgroeisectoren, zoals informatietechnologie. Kwaliteitsgroeinamen zouden een stabielere winststroom moeten genereren, en tegelijk profiteren van de seculaire groeitendensen (zoals digitalisering) op langere termijn.

Op subsectorniveau zullen halfgeleiders waarschijnlijk een cruciale rol spelen in de uitbreiding van breedbandnetwerken op het platteland, samen met een ruimere elektrificatie die in het infrastructuurvoorstel is opgenomen. Waarschijnlijk zal de auto-industrie ervan profiteren nu de enorme verschuiving van interne verbrandingsmotoren op gang komt. Het plan van Biden omvat een meervoudige aanpak van 174 miljard USD om de productie van elektrische voertuigen te stimuleren, wat een extra duw in de rug zou moeten geven aan de sector van de consumentengoederen.

Een van onze wereldwijde kernthema’s voor beleggingen

Ook beleggen in bredere infrastructuurnamen is een optie. Infrastructuur is sinds 2018 een van onze wereldwijde kernthema’s voor beleggingen, en deze politieke initiatieven leggen daar nog maar eens de nadruk op.
Los van de typische defensieve investeringen zoals wegen, zal het AJP zich vooral toespitsen op de versterking van de netwerkinfrastructuur ter ondersteuning van breedband en digitalisering op het platteland. Megatendensen in telecommunicatietorens, datacenters en glasvezel zullen waarschijnlijk nog worden versterkt.

Deze ambitieuze voorstellen voor uitgebreide (zowel fysieke als menselijke) infrastructuurinitiatieven zullen naar verwachting gedeeltelijk worden betaald door nieuwe belastingen voor de rijken, onder meer door enkele van de bestaande achterpoortjes weg te werken. Het Witte Huis heeft onlangs een aanzienlijke belastingverhoging op kapitaalwinsten en dividenden voorgesteld, waardoor het toptarief zou stijgen tot 39,6% voor gezinnen met een inkomen van 1 miljoen USD per jaar. Ook een verhoging van de inkomstenbelasting voor topinkomens van 37% naar 39,6% wordt overwogen.

Verhogingen van de vennootschapsbelasting

De regering kiest ervoor om de aparte uitgaven (AJP) vooral te financieren via verhogingen van de vennootschapsbelasting. De voorstellen van Biden zijn ook bedoeld om de VS te doen evolueren naar een wereldwijd, op inkomsten gebaseerd systeem (waarin bedrijven een minimumbedrag zouden betalen op hun wereldwijde inkomsten), waardoor het gebruik van offshore doorstroomentiteiten, die sinds het begin van de jaren tachtig in populariteit zijn toegenomen, zou worden ontmoedigd.

Republikeinen zullen belastingverhogingen afremmen

Een verhoging van de personen- en vennootschapsbelasting maakt bij de Republikeinen geen kans en de flinterdunne meerderheid in de Senaat betekent dat beleggers veel aandacht moeten hebben voor de standpunten en het gedrag van de gematigde groep Democratische leden. Dat zal waarschijnlijk de vooruitzichten op grote belastingverhogingen voor zowel particulieren als bedrijven temperen. Desondanks gaan we momenteel uit van een impact van de winst per aandeel (WPA) van 14 USD (of 7%) op onze WPA-prognose voor 2022 van 191 USD voor de S&P 500, en multinationals die hun inkomsten uit belastingparadijzen halen, kunnen enorm kritisch worden bekeken. Een verhoging van het global intangible low-taxed income (GILTI) is specifiek gericht op grotere technologische multinationals die hun winsten via immateriële activa, zoals softwarecode, octrooien en andere intellectuele eigendom, in buitenlandse gebieden met lage belastingen parkeren.

Na 100 dagen in de regering Biden lijkt het algemene macro-economische beeld in de VS aan de beterhand en is de vaccinatiecampagne misschien wel de snelste van alle grote ontwikkelde landen. De buitengewone fiscale stimuleringsmaatregelen die sinds het begin van de pandemie zijn genomen (door deze en de vorige regering), hebben de Amerikaanse economie klaargestoomd voor een grote heropening, die in de rest van het tweede kwartaal van 2021 wellicht op gang zal komen en de rest van het jaar zal aanhouden.

Grote kans op volatiliteit

Beleggers moeten ook rekening houden met de toekomstgerichtheid van de kapitaalmarkten. De markten lijken uit te gaan van een vrij vlot verloop van de uitgebreide “Build Back Better”-initiatieven, maar de partijdynamiek en de krappe democratische meerderheid zouden tot compromissen kunnen leiden wat betreft de omvang van de belasting- en uitgavenverhogingen. Nu de koersevolutie van de S&P 500 in de eerste 100 dagen van het presidentschap van Biden de sterkste is sinds 1932, en de aandelenkoersen bijna op hun historisch hoogtepunt zitten, is er ruimte voor teleurstelling op de markt als positieve ontwikkelingen die al zijn ingeprijsd, niet doorgaan. Aangezien de kans op volatiliteit groot is, moeten beleggers hun langetermijndoelstellingen voor ogen blijven houden en tegelijk een gediversifieerde strategische assetallocatie behouden die met de tijd een sterk rendement zou moeten opleveren.